Cómo se valora una empresa
La valoración de una empresa no produce una cifra única sino un rango defendible. Lo que fija ese rango no es la fórmula, sino qué parte del beneficio es repetible y cómo se reparte el riesgo entre las partes.
Una valoración es un rango, no una cifra
La mayoría de los propietarios que piden una valoración espera un número. En la práctica, tres métodos aplicados a la misma empresa dan tres resultados distintos, y todos pueden ser correctos. El trabajo de la valoración no es reducirlos a una cifra, sino explicar qué fija el extremo inferior y el superior del rango.
En la mesa de negociación no sirve la cifra sino el razonamiento que la sostiene. Una valoración sin razonamiento se cae ante la primera objeción.
Tres métodos, tres preguntas distintas
El método de múltiplos pregunta: ¿cuánto ha pagado el mercado por compañías comparables? Es rápido, comprensible y la mayoría de los compradores acude a él primero. Su debilidad es que la noción de «comparable» casi siempre es discutible.
El descuento de flujos pregunta: ¿cuánta caja generará este negocio en el futuro y cuánto vale hoy? Va más al fondo, pero es sensible a los supuestos; mueva la tasa de crecimiento dos puntos y el resultado cambia de forma apreciable.
El enfoque patrimonial pregunta: ¿cuánto valdrían los activos vendidos por separado? Tiene sentido en negocios intensivos en activos o en actividades discontinuadas, y dice muy poco de una empresa de servicios en crecimiento.
La discusión real es sobre el EBITDA normalizado
¿A qué se aplica el múltiplo? No al EBITDA de la cuenta de resultados, sino al EBITDA normalizado. Normalizar significa retirar lo que no se repetirá: un ingreso extraordinario por litigio, un alquiler fuera de mercado pagado a un socio, gastos personales soportados por la sociedad, un pico propio de un ejercicio.
El ajuste opera en ambos sentidos. El vendedor se resiste a llevar a mercado un salario de administrador infravalorado; el comprador quiere ver el coste real de la futura dirección. En la mayoría de las operaciones, la discusión sobre el precio es en realidad una discusión sobre estas partidas.
El múltiplo lo fija el reparto del riesgo, no el sector
Dos empresas del mismo sector cambian de manos con múltiplos muy distintos. La diferencia suele reducirse a esto: qué parte de los ingresos está contratada, cuán concentrada está la cartera de clientes, cuánto depende el negocio de las relaciones personales del propietario, si existe un segundo nivel directivo y si los estados financieros están auditados.
Cada uno de estos puntos es un riesgo para el comprador, y cada riesgo se descuenta del múltiplo. La forma más barata de elevar una valoración no es buscar otra fórmula, sino eliminar varios de esos riesgos antes de abrir el proceso.
Valoración y precio no son lo mismo
La valoración es un resultado analítico; el precio es el desenlace de una negociación. La distancia entre ambos la fija el diseño del proceso: cuántos compradores hay en la mesa, cuál es su motivación estratégica, si el vendedor tiene presión de calendario, si el pago es al contado o aplazado y qué parte queda ligada a un earn-out.
Por eso un informe de valoración abre un proceso en lugar de cerrarlo. Bien utilizado, indica a qué comprador acudir con qué argumento y dónde detenerse.
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